恆大危機又一例子 自己做功課的重要（下）

黃智文
昨天說到恒大利用「無中生有」，看似「聰明」，有「膽識」的計劃集資，反映一間公司做事的方法，他的老闆思維，其實也反映了上一代很多國內的企業家的過分冒險和急進，習慣賭博的心態。十多年前廣泛採用的所謂「成功」方法，過了十年後的今日，仍然採用一模一樣的方法，相信大家都知道他的下場是如何。

說到恆大危機的影響，海外傳媒甚至有一些學者認為由於它牽涉的層面廣泛，欠債額超過萬億，若他清盤，將會為中國金融體系造成災難性危機，可說是2008年美國雷曼翻版。這又一次說明海外的朋友喜歡使用資本主義社會自由市場經濟的角度來觀看中國事情，也是傳媒特別喜歡引用這些極端的想法吸引收視的做法，而我個人傾向相信所謂的「國內信貸危機」根本幾乎沒有可能發生。

中國國內一牽涉到金融體系事情，就已經是行政主導，屬於國家戰略性範疇，因此，外資銀行要在國內展開全面性業務可說是難過登天，在香港同一個銀行服務範疇可能只牽涉到一兩個牌照，在國內可能已分成超過30個牌照, 過程需時10年以上，所有環節都受到嚴格監控，真正出事的機會一樣難過登天。（但大家要明白盈利能力又是一回事）

與西方國家不同，如美國，絕大部份銀行和金融機構都是私有的，美國政府聯邦儲備局沒有能力直接控制他們的業務，貸款與否完全建基於商業考慮。就是因為美國政府對銀行並沒有控制權，商業銀行只是為股東服務，因此造成銀行只追求業績和暴利，過去也因此產生各種過分貪婪的問題，因而直接和間接產生金融海嘯及信貸危機。

中國大部份主要銀行都是國有的，他們說到底並不是為股東尋求最大的回報，而是協助國家在不同階段的發展，徹底執行國家的政策和任務。他們大部份存款和貸款業務都是人民幣，人民幣的發行權當然是中國自己，在這個基礎上，國內金融體系穩如泰山，國有銀行幾乎不存在信心問題，因此將零八年美國金融業火燒連環船的情況在中國發生的機會微乎其微。

但這不代表恆大現在的危機可以當冇發生過。雖然中央只需要要求國有銀行恢復對恆大的貸款，市場對恆大的信心便會立刻回來，他所有資產都不需要賤賣，一切恢復如常，但這個機會也是非常微。好明顯，今次事件是中央刻意讓沒實力的房地產商面對真正的大挑戰，刻意將這個雷引爆，這與實施互聯網公司監管措施同出一轍。

過去中央想調控房地產，國有銀行便會大額減少向房地產公司貸款，而房地產商便會透過海外大量融資（尤其是海外債券市場），集合大量資金，避開負面影響，使中央調控每一次成效都有限。海外投資者一直都對國內房地產債券趨之若鶩，由於國內房地產業務的利潤非常高，因此國內房地產公司即使實力比較差，也有能力支付較高昂的債券利息開支（海外投資者需要每年8至10%債券利息）。現在亞洲市場的高收益債券板塊，中國房地產債券已佔了相當之大比例，可見這是中央的眼中釘資金集合來源。

因此，如果到最後恆大危機的結果是：海外的債券持有人出現較大比例無法贖回/大額虧損（這些朋友即使虧損對國內經濟和政治也不會有大影響），將非常有效地給世界投資者展視國內房地產債券不能盲目信任及投資，也不要盲目給他們無限的資金。這將會造成海外債券融資將不能成為國內房地產公司重要的資金來源，國內房地產公司更積極去庫存，以加強流動性，更有利中央調控房地產的力度。

中央的心可能在想「你明知恆大債券評級是垃圾債券，海外投資者早就理應預期這是極大風險的投資，有機會虧損或無法贖回」。而根據國內一般的慣例，到最後國內的理財產品投資者，供應商，或無法承受大型虧損的單位受到的損害都未必會太大，始終是計劃經濟，相信損失也是計劃得非常周詳，而最後造成社會動盪的機會也微乎其微。

針對昨天的功課，大家可看一看他們過去五年經營現金流帳，他們經營現金流的情況遠遠差於碧桂園，世貿房地產，與香港大部份健康的房地產發展商比較更是天淵之別。任何公司都有能力將他們的財務報表合法合規地美化盈利能力，資產質素，但是大部份幾乎沒有能力控制經營現金流帳（做假數唔計）。針對傳統行業，如經營現金流長期多年出現大額負數，無論他有多少盈利也沒有用，也完全沒有意義，基本好大機會反映他出現非比尋常的危機，行業一進入挑戰，很大機會這些企業將面臨滅亡的可能。這些企業一般不適合保守朋友投資，投機買入又是另一回事。